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漫步牛熊市-第2部分
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站上巨人的肩膀（1）
伟大的物理学家牛顿曾说过：“如果说我比别人看得更远些，那是因为我站在了巨人的肩上。”这句话对于金融投资理财同样适用。美国证券市场已经发展了200多年，期间诞生了不少投资大师。如果我们能站在他们的肩上审视证券市场，那么我们同样也可以看得更远些，而更重要的是我们将看得更深刻些。
在我们进入证券市场之前，下列大师级人物的思想是必须了解的。
史上最伟大的西方经济学家之一，约翰·梅纳德·凯恩斯：他的经济学著作《就业、利息与货币通论》奠定了现代宏观经济学的基础，其思想一直影响着现代诸多经济学家和经济政策制定者。本书中有些对经典投资理论的批判性思考将以凯恩斯思想为基础。也许，作为非经济界人士的你对凯恩斯并不熟悉，不过这并不妨碍你对他思想的理解。通过下面一段他对经济学家的评论，相信你可以感受到他深邃的思想和非凡的见解力：
经济学研究似乎并不需要任何极高的天赋。与更高深的哲学或纯科学相比，经济学不是……一门极其容易的学科吗？一门容易的学科，但这个学科中很少有人能出类拔萃！这个悖论的解释也许在于杰出的经济学家应该是各种罕见天赋的组合体。在某种程度上，他应该是数学家、历史学家、政治家和哲学家。他必须了解符号并能用文字表达出来。他必须根据过去、着眼未来而研究现在。他必须考虑到人性或人的制度的每一部分。他必须同时保持果断而客观的情绪，像艺术家一样冷漠而不落流俗，但有时又要像政治家一样脚踏实地。
读完上述凯恩斯对经济学家的论述，你该知道在这门“容易”的学科中罕有出类拔萃的经济学家的原因了吧？但更重要的是我们要努力使自己在投资理财时既要像艺术家那样冷漠而不落流俗，又要像政治家那样脚踏实地地实践既定的投资原则。这样，我们就能向这些大师靠得近一些，尽管大多数人永远不能成为投资大师。但这有什么关系呢，我们需要的只是站在他们的肩膀上，这就够了。关于凯恩斯思想在本书中的运用主要体现在对股票市场宏观层面上的思考（如市场平均市盈率）和宏观经济对资本市场的本质影响等方面。
下面要介绍的另一位大师是众所周知的股神沃伦·巴菲特：他从11岁开始便投身股海，坚持价值投资的理念并信守一生，忽略市场的噪音，不断利用市场的“愚蠢”进行有规律、有原则的投资，最终成为全球最成功的投资大师，并成为世界十大富豪之一。本书中关于股票资产的投资理念将会以巴菲特的思想为基础：即基于商业价值分析进行投资决策。
如果你是根据市场的趋势来追涨杀跌，或者基于其他有悖于基本事实的分析，比如道听途说某行业正在经历革命性的变化来做投资决策，那么你便不是价值投资者。巴菲特的老师格雷厄姆也曾对价值投资做出定义：投资是根据详尽的分析，确保本金安全和满意回报的操作。不符合这一标准的操作是投机。这里详尽的分析就是对公司的价值分析，即“投资的商业分析”。
或许到现在你依然对价值投资抱有成见并认为趋势投资更为有效，不过从纵观历史、横览世界，没有一位投资大师是趋势投资的信徒，他们全部都是价值投资的忠实簇拥者。他们包括：股神巴菲特、最伟大的基金经理之一彼得·林奇、国内颇有名气的华夏大盘基金经理王亚伟、前上投摩根中国优势基金经理吕俊和有“基金一哥”之称的前易方达策略增长基金经理肖坚等。 电子书 分享网站
站上巨人的肩膀（2）
在国内证券投资史上也有一个经典案例可以更为形象地说明价值投资与趋势投机的区别：
中国A股市场上有一只股票000557 ST银广厦，在2000年初股价仅14元左右，到2000年末股价收盘为37元的新高，折合为除权前的价格元，短短一年时间累计上涨440％（详情见图1…1，图中所示股价为向前复权价）。如果你仅仅根据价格趋势或未经证实的公司消息：“利用二氧化氮临界萃取技术生产的蛋黄卵磷脂等产品的出口额将达5000万马克”来进行投资，你有可能获得暴利，但也有可能遭遇随之而来的“滑铁卢”，连续15个交易日无量跌停（见图1…2），而此时它的股价不过13元，下跌幅度达83％，这只是总共在21个月内发生的事情。14元开始，经历疯狂、摇摆、喜悦、狂热和亢奋后，又回到了当初的14元，你在这个故事中获利的唯一原因就是“运气”，你赌对了。不过，如果你继续赌下去，还能赢吗？你去澳门的赌场玩上两个小时就知道答案了……
图1…1 银广厦疯狂上涨
资料来源：同花顺资讯。
图1…2 银广厦连续跌停
资料来源：同花顺资讯。
如果你能够坚持价值投资这一理念，虽然你失去了这次可能获取暴利的机会，但是你也躲过了灭顶之灾。有“国内私募基金界教父”之称的赵丹阳曾在银广厦轰动一时之际亲赴银广厦进行调研，当时他并没有去公司，而是直接到天津税务局，看银广厦每月的用电额度，当发现这么大一个公司每月用电额度仅有一百多度时，他立刻就打道回府。当然，他更没有在股价远远没有达到75元时追进投资。因为任何一个价值投资者都遵循最基本的道理：通过基于商业事实基础之上的分析，得出合乎情理的推论，再进行判断。显然，银广厦的预期业绩暴增，投产量大幅提高与它一个月仅有一两百度用电额度的事实完全相违背，即使它的股价还在强力地拉升，作为价值投资者也绝不会去买一股它的股票。因为，它没有投资价值！
价值投资，是一个永远说不完、学不完的课题，因为世界总处于变化之中，不过其基本道理却是永恒的。我想这也就是为什么赵丹阳在如此成功之后还要花211万美元与股神巴菲特共进午餐的原因吧。
股票类投资仍然是证券市场投资的主流品种。一般来说，从长期来看（10年以上），股票类资产的回报最高，从短期来看（1年以内），股票类资产也有获得高回报的可能，中国上证指数从2006年初到2007年底累计上涨达352％即为例证。不过，不论你是长期持有策略还是短期投资，都应信守价值投资这一理念。
另外一位投资大师比尔·格罗斯或许不为大众熟悉，因为他只从事债券方面的操作，但在全球债券市场上，他就是债券之王。他管理的太平洋总回报债券基金，自1987年开始，在随后的15年时间里取得了每年的平均回报。他与合伙人在1973年创立的太平洋投资管理公司（PIMCO）现在管理着超过4000亿美元的资产，他一句话就能引起14万亿美元债券市场的震动。30多年以来，他每天早上4：30起床，起床后的第一件事就是到地下室，打开彭博和Telerate的数据终端机，查看10年期国债的变化、全球债券市场的情况、各种货币的汇率情况，以及股票及债券指数；最后，格罗斯会看看他的幸运骰子是否还在昨天晚上所处的位置。然后，经过12分钟车程到纽波特海滩，走进太平洋投资管理公司的交易大厅，随随便便地坐在椅子上，轻轻打开他桌子周围的4台电脑—每天都是相同的程序。
在本书中关于债券类资产投资的策略都是基于这位债券大王的思想。读到这里，或许有读者会问，既然股票类资产的长期回报最高，那么为什么还要投资债券类资产呢？原因很简单，你并不会也不需要将所有的钱都投入到高风险高潜在回报的股票类资产上，即使从短期来看，股票类资产存在获得高回报的可能。但是如果短期来看股票类资产已经失去投资价值了，比如在2007年年中，中国A股平均市盈率达到40～60倍的时候，那么债券类资产应该是资产配置的主要部分。我明白，到此依然还是有不少投资者对债券类资产的投资，如普通债券基金、短债基金、通胀连系债券基金等抱怀疑和质问的态度，那么就让我用下面这个小故事比喻来回答你吧：
一位客户询问：当股票的长期表现优于债券时，固定收益投资组合的合理性何在呢？
一位理财顾问则反问了以下几个问题：
ナ你仅仅在开车进城时才系好安全带吗？
ナ乘坐一艘完好无缺的船时，你会带上救生筏吗？
ナ即使没有火灾你也会在家中备有灭火器吗？
如果以上回答是肯定的，那么你就应该在整个投资组合中配置一些债券类资产，如债券基金—以防万一嘛。
还有几位在金融投资界享有盛名，且在长期的投资实践中取得了巨大成就的投资大师，其中一位是巴菲特的老师本杰明·格雷厄姆，他创立了价值投资体系并著有《证券分析》一书，为价值投资奠定了基础。还有一位是彼得·林奇，他是美国，乃至全球首屈一指的投资大师。他对投资基金的贡献，就像乔丹对篮球的贡献，他把基金管理提升到了一个新的境界，将选股变成了一门艺术。在他担任富达公司的麦哲伦基金经理的13年间，每年都取得了正向回报，年均复利报酬率高达29％，几乎无人能出其右。由于这两位也都是价值投资的忠实信徒，与巴菲特处在同一群体，所以在有关股票类投资的篇章中，我将与大家分享这三位投资大师的思想盛宴。
投资理财是一项智力密集型劳动，要成为这个行业的佼佼者必须要有艰辛的付出和坚忍不拔的意志。不过，作为普通投资者的我们，只需要站上巨人们的肩膀，并坚持正确的投资理念，也能获得不错的回报。但如果我们总是要求找到像彼得·林奇管理的那种基金，无异于在人生的每次选择中都要求得到最好的，这种理想中的完美或许并不能给我们带来快乐和满足，只会带来更多的失望和痛苦。如果我们总是因为没有得到最好的而感到痛苦，这样的人生也太悲哀了一些，不是吗？所以，只要坚持值得信守一生的价值投资理念，那就能不管风吹雨打，胜似闲庭信步。
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应对市场的波动（1）
有这样一个古怪的人，他患有典型的精神病，经常做出两种性质截然相反的举动，让正常人匪夷所思。他可以在某段时间里到处借钱来买根本没有价值的东西，然后又持续几个月疯狂地消费，而在另一段时间里他又像伟大的古希腊哲学家一样充满智慧地高谈阔论。他可能在极度亢奋的状态下引诱你去买下金茂大厦，然后又突然变得沉默寡言，让你异常寒栗。即使是极为细小的一点点烦恼，如不在上海兴建迪士尼或不降印花税等，都会让他大动干戈，怒气冲天。
上述的例子只是一个比喻。我所描述的这个“古怪的精神病人”，实际上就是证券市场。证券市场有时极度兴奋，有时平平静静，有时却又充满恐惧，好似世界末日来临。当有大量资金投入时，它会无所忌惮地向上直窜；而当资金大量撤出时，它又飞流直下三千尺。它总是这样反反复复、上上下下，就像马戏团里跳弹簧的小丑一样。它会不时地编织出不费吹灰之力而一夜暴富的神话，不过一旦有哪个公司没有达到应有的预期，它就立刻板起面孔，骤然暴跌，直到把你深深地拖进沼泽地。
这种证券市场总是处于巨大波动中的情况，无论在欧美成熟市场，还是在包括中国在内的新兴市场都是普遍存在的。市场先生也并非如大众所言总是处于病发状态，他有时是理智清醒的，有时是半梦半醒的，有时则是极度疯狂。当我们决定与市场先生为伍时，首先需要做的就是认清他处于什么状态，然后在他理性清醒的时候参与进来，在其他两种状态下撤出，更好地保护自己。
那么，到底什么时候市场先生才是理智清醒的，什么时候又是半梦半醒或极度疯狂的呢？你需要了解证券市场两个最基本的概念：一个是“市场价格”（以下简称价格），一个是“市场价值”（以下简称价值），这两个概念是理性认知证券市场的必要基础。
我们先来看看你在实际生活中极有可能碰到的情况，这有利于快速理解价格与价值的关系。当你准备投资一套100平方米的房产时，房地产商会给你一个报价，比如100万元，这个就是价格。当然让你还会去参观样板房，你可以估算一下这套房产的地价、建筑成本、装修成本等，再加上房地产商10％～15％的合理利润，这些是建筑这套房子的固定价值。同时，我们投资一套房产要考虑的不仅仅是住在里面的舒适程度和满意度，还会考虑周边的自然环境，比如绿化程度、有没有江景海景、是不是依山傍水等；还会了解周边的生活配套设施如何，比如有没有购物超市、交通是否便利、小区是否足够安全等，这些是这套房子的附加值。上述这些固定价值和附加值全部加起来就是这套房产的价值，你可以找一位房地产估价师来帮你做这套房产的价值评估。如果这套房产的价值是150万，哇！有50％的升值空间，如果你手上有足够的钱，为什么不买下呢？但如果这套房产的价值只有70万元，那你为什么要花100万投资价值只有70万的房产呢？所以，当投资标的（投资买入的目标）价格低于其价值时，市场先生就是理性清醒的，你应该投入其中进行购买；当投资标的价格高于其价值时，市场先生就是半梦半醒或极度疯狂的，你应该手持现金或考虑其他投资标的，坚决不参与这类投资，直到价格低于价值。
应对市场的波动（2）
上述房产投资的例子在近几年的房地产市场中屡见不鲜，当深圳、北京、上海某些楼盘的价格被非理性地推高，远远脱离其价值之后，怎么还可能期望着它继续升值呢？
我们回到证券市场，每天你通过互联网的财经网站、证券分析软件等可以及时观察到各种股票、债券、基金等的市场报价，这就是我们所说的证券价格。要分析出某只股票、某种债券的价值，是所有证券分析师唯一要做，也是最难做好的事情。证券价值的评估要比其他资产价值的评估难出许多，其原因在于公司的发展是动态的。在有些年份，公司的发展比较好，利润增加得比较快；而在某些年份，公司的发展比较一般，甚至比较差，利润不仅不增加，而且有可能出现停滞或倒退，出现公司亏损的状况。还有一种情况也是我们必须警惕的，比如在2007年，中国A股上市企业的平均利润增长确实高达59％，但是整体而言，股票的价格太贵了，远远超出了应有的价值，所以，即使2007年后半年中国经济发展依然强劲，但股市仍然持续下跌。原因很简单，价格向应有的价值理性回归。
巴菲特在购买股票类资产时，总会把投资的安全边际放在首位，而不是获益空间。投资首要的是要足够安全，其次才是获取收益。领悟到这一点的重要性足足花了我五年时间，希望你能用更短时间明白这个道理。如果某只股票的价值是100元，其价格是80元，那么你就有20％的安全边际＇（100…80）/100×100％=20％＇；如果这只股票的价格是60元，那么你则有了更高的安全边际，40％。当某股票类资产的价值远远高出其价格时，这种资产就有了非常高的安全边际，这就是价值投资的核心要素。
要理性客观地分析出股票等资产的真实价值，确实是一件非常难的事情，即使对于顶尖的证券分析师也是如此。但证券投资并不是�
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